СТОИМОСТЬ ДОПОЛНИТЕЛЬНОГО КАПИТАЛА

Проблема в отношении существующей взвешенной стоимости капитала состоит в том, что она отражает стоимость долга и собственного капитала только в то время, когда компания получила их. Например, если компания привлекла долг с фиксированной процентной ставкой в прошлый период, и ставка первоклассных заемщиков, предлагаемая банками для нового дол­га, была очень высокой, то получившаяся в результате стоимость капитала, все еще включающая этот долг, будет выше, чем стоимость капитала. Это возможно при условии, что долг погашен и рефинансирован новым долгом, привлеченным по текущим более низким рыночным ставкам. Та же про­блема относится к собственному капиталу, поскольку стоимость капитала может измениться, если изменилась базовая доходность безрискового долга, что она делает непрерывно (просто понаблюдайте за дневными или месяч­ными колебаниями стоимости государственных ценных бумаг США, которые считаются безрисковыми). Аналогичным образом, бета компании будет меняться со временем, поскольку ее общая картина риска изменяется из-за изменений на ее рынках или внутренних перемен, которые меняют струк­туру ее бизнеса. Соответственно, компания может обнаружить, что ее тща­тельно рассчитанная взвешенная стоимость хшитала даже отдаленно не похожа на ту, которая была бы, если пересчитать ее, исходя из нынешних условий рынка.

К чему привели пас эти обескураживающие новости? Если нет смысла использовать взвешенную стоимость капитала, который учтен в балансе, то нет причины, почему мы не можем рассчитать взвешенную стоимость но­вого капитала, исходя из текущих рыночных условий, и использовать ее в качестве пороговой ставки. Поступая таким образом, компания признает, что она будет привлекать средства но текущим рыночным ставкам и ис­пользовать величину этой смешанной ставки для оплаты новых проектов. Например, если компания намерена сохранять то же соотношение долга и собственного капитала, и обнаруживает, что новая взвешенная стоимость капитала по текущим рыночным сгавкам на 2% выше, чем по старым став­кам, зафиксированным в бухгалтерских книгах компании, то пороговой ставкой, используемой для оценки новых проектов, должна быть новая, более высокая ставка.

Важно также определить намерения руководства в отношении нового сочетания долга и собственного капитала, поскольку изменения в их соот­ношении будут изменять взвешенную стоимость капитала. Если предпола­гается значительное изменение существующей структуры, то в расчет взве­шенной стоимости капитала следует ввести новое соотношение. Например, кредиторы или владельцы могут заставить управляющих изменить сущес­твующее соотношение долга и собственного капитала. Это обычное явление в частных компаниях с небольшим числом владельцев, которые не хотят вкладывать какой-либо дополнительный капитал в компанию и, таким об­разом, заставляют ее выживать за счет долгового финансирования. Напротив, если отношение долга к собственному капиталу очень высокое, то кредито­ры могут потребовать увеличения капитала для того, чтобы уменьшить риск дефолта, который возрастает, если из текущего денежного потока необхо­димо выплачивать крупную сумму процентов к основного долга. Короче, стоимость дополнительного капитала является самым подходящим значе­нием пороговой ставки при использовании нового финансирования для оплаты новых проектов.

Однако идея о стоимости нового финансирования может завести слишком далеко.

обязательно соответствуют интервалам финансовых потребностей частных проектов. Например, финансовый директор может придерживать размещение акций на открытых рынках до тех пор, пока не произойдет значительного роста фондового рынка, либо занять деньги на несколько месяцев раньше, если он или она може1 получить выгодно низкую, долгосрочную фиксиро­ванную процентную ставку. Когда такое случается, то невозможно привязать конкретную стоимость финансирования к конкретному проекту, поэтому лучше рассчитать смешанную стоимость капитала для данного периода и использовать ее в качестве пороговой ставки для всех рассматриваемых в настоящее время проектов.

Все эти рассуждения о стоимости новою капитала не означают, что сто­имость капитала, полученная на основе балансовой стоимости существующе­го финансирования, является совершенно ненужной — это далеко не так. Многие компании финансируют все новые проекты из своих существующих денежных потоков, и у них нет причины идти к внешним кредиторам или на рынки акций, чтобы получить новое финансирование. Для этих органи­заций истинная стоимость долга действительно такая же, как указано в их бухгалтерских книгах, поскольку они обязаны погашать именно эту сумму долга независимо 01 того, какими могут быть текущие рыночные процентные ставки. Однако взвешенная стоимость капитала не состоит из одного долга, она включает также собственный капитал, и его стоимость действительно изменяется с течением времени. Даже если у компании нет нужды в допол­нительном капитале, стоимость ее существующего капитала будет меняться, потому что будут меняться ожидания инвесторов в отношении прибыли, а также бета компании.

Исходя из материала этой главы, читатель заинтересован только в исполь­зовании взвешенной стоимости капитала в качестве пороговой ставки для определения жизнеспособности новых проектов, которые будут создавать поток денежных поступлений. Она может использоваться и в качестве ставки дисконтирования при расчете чистой сегодняшней стоимости денежных по­токов существующих проектов, что рассматривается в следующей главе. В этом случае стоимость капитала, основанная на балансовой стоимости долга, является более подходящей, нежели текущие рыночные ставки но новому долгу, поскольку дисконтируемые денежные потоки относятся к существую­щим проектам, которые уже были профинансированы долгом и капиталом, отраженным в бухгалтерских книгах.

В этом параграфе отмечено, почему рыночная стоимость дополнительно­го капитала является более точным способом определения пороговой ставки для новых проектов, когда для их оплаты должно быть привлечено новое финансирование. Однако если компания может финансировать все денежные потоки для новых проектов из внутренних источников, она может использо­вать балансовую стоимость долга и рыночную базу рентабельности капитала, чтобы рассчитать взвешенную стоимость капитала, использование которой позволяет с наибольшей точностью судить о приемлемости денежных пото­ков от перспективных новых проектов. Этот последний вариант является также самым подходящим для дисконтирования денежных потоков от сущес­твующих и уже профинансированных проектов.