14.1.ВНУТРЕННИЕ МЕХАНИЗМЫ НЕЙТРАЛИЗАЦИИ ФОРМИРОВАНИЯ И ИСПОЛЬЗОВАНИЯ ФИНАНСОВЫХ РЕСУРСОВ ПРЕДПРИЯТИЯ

Внутренние механизмы нейтрализации рисков формиро­вания и использования финансовых ресурсов представляют собой систему методов минимизации их негативных по­следствий, избираемых и осуществляемых в рамках самого предприятия.

Основным объектом использования внутренних меха­низмов нейтрализации являются, как правило, все виды допустимых рисков, значительная часть рисков крити­ческой группы, а также нестрахуемые катастрофические риски, если они принимаются предприятием в силу объ­ективной необходимости. В современных условиях внут­ренние механизмы нейтрализации охватывают преиму­щественную часть рисков, связанных с формированием и использованием финансовых ресурсов предприятия.

Преимуществом использования внутренних меха­низмов нейтрализации рисков является высокая степень альтернативности принимаемых управленческих реше­ний, не зависящих, как правило, от других субъектов хозяйствования. Они исходят из конкретных условий осуществления финансовой деятельности предприятия и его финансовых возможностей, позволяют в наибольшей степени учесть влияние внутренних факторов на уровень

рассматриваемых рисков в процессе нейтрализации их негативных последствий.

Система внутренних механизмов нейтрализации ри­сков формирования и использования финансовых ресур­сов предприятия предусматривает использование следу­ющих основных методов (рис. 14.1).

Рисунок 14.1. Система внутренних механизмов нейтрализации рисков формирования и использования финан­совых ресурсов предприятия

1. Избежание риска. Это направление нейтрализации рисков является наиболее радикальным.

• отказ от осуществления финансовых операций, уровень риска по которым чрезмерно высок. Несмотря на высокую эффективность этой меры, ее использование носит огра­ниченный характер, так как большинство финансовых операций связано с осуществлением основной произ­водственно-коммерческой деятельности предприятия, обеспечивающей регулярное поступление доходов и фор­мирование его прибыли;

• отказ от продолжения хозяйственных отношений с партнерами, систематически нарушающими контрактные обязательства. Такая формулировка избежания риска является одной из самых эффективных и наиболее рас­пространенных. Предприятие должно систематически анализировать состояние выполнения партнерами обяза­тельств по заключенным контрактам, выявлять причины их невыполнения отдельными хозяйствующими субъек­тами и по результатам анализа периодически осущест­влять необходимую ротацию партнеров по хозяйственным операциям;

• отказ от использования в высоких объемах заемтх финансовых ресурсов. Снижение доли заемных финансо­вых средств в хозяйственном обороте позволяет избежать одного из наиболее существенных рисков — потери фи­нансовой устойчивости предприятия. Вместе с тем, такое избежание риска влечет за собой снижение эффекта фи­нансового левериджа, т.е. возможности получения допол­нительной суммы прибыли на инвестируемый капитал;

• отказ от чрезмерного использования оборотных акти­вов в низколиквидных формах. Повышение уровня ликвид­ности этих активов позволяет избежать риска неплате­жеспособности предприятия в будущем периоде. Однако такое избежание риска лишает предприятие дополнитель­ных доходов от расширения объемов продажи продукции в кредит и частично порождает новые риски, связанные с нарушением ритмичности операционного процесса из-за снижения размера страховых запасов сырья, материалов, готовой продукции;

• отказ от использования временно свободных денежных активов в краткосрочных финансовых инвестициях.

Перечисленный и другие формы избежания риска несмотря на свой радикализм в отвержении отдельных их видов лишает предприятие дополнительных источников формирования прибыли, а соответственно отрицательно влияет на темпы его экономического развития и эффек­тивность использования собственного капитала. Поэтому в системе внутренних механизмов нейтрализации рисков их избежание должно осуществляться очень взвешенно при следующих основных условиях:

• если отказ от одного вида риска не влечет возник­новения другого вида риска более высокого или однозначного уровня;

• если уровень риска несопоставим с уровнем до­ходности финансовой операции по шкале «доход­ность—риск»;

• если финансовые потери по данному виду риска превышают возможности их возмещения за счет собственных финансовых ресурсов предприятия;

• если размер дохода от операции, генерирующей определенные виды риска, несущественен, т.е. за­нимает неощутимый удельный вес в формируемом положительном денежном потоке предприятия;

• если финансовые операции не характерны для фи­нансовой деятельности предприятия, носят инно­вационный характер и по ним отсутствует информа­ционная база, необходимая для определения уровня рисков и принятия соответствующих управленче­ских решений.

2. Лимитирование концентрации риска. Механизм лими­тирования концентрации рисков используется обычно по тем их видам, которые выходят за пределы допустимого их уровня, т.е. по финансовым операциям, осуществляемым в зоне критического или катастрофического риска. Такое лимитирование реализуется путем установления на пред­приятии соответствующих внутренних финансовых нор­мативов в процессе разработки политики осуществления различных аспектов финансовой деятельности.

Система финансовых нормативов, обеспечивающих лимитирование концентрации рисков, может включать:

• предельный размер (удельный вес) заемных финансовых ресурсов, используемых в хозяйственной деятельности.

• минимальный размер (удельный вес) активов в высоко­ликвидной форме. Этот лимит обеспечивает формирование так называемой «ликвидной подушки», характеризующей размер резервирования высоколиквидных активов с целью предстоящего погашения неотложных финансовых обя­зательств предприятия. В качестве «ликвидной подушки» в первую очередь выступают краткосрочные финансовые инвестиции предприятия, а также краткосрочные формы его дебиторской задолженности;

• максимальный размер депозитного вклада, разме­щаемого в одном банке. Лимитирование концентрации депозитного риска в этой форме осуществляется в про­цессе использования данного финансового инструмента инвестирования капитала предприятия;

• максимальный размер вложения средств в ценные бумаги одного эмитента. Эта форма лимитирования на­правлена на снижение концентрации несистематического (специфического) финансового риска при формировании портфеля ценных бумаг. Для ряда институциональных инвесторов этот лимит устанавливается в процессе госу­дарственного регулирования их деятельности в системе обязательных нормативов;

• максимальный период отвлечения финансовых ресурсов в дебиторскую задолженность. За счет этого финансо­вого норматива обеспечивается лимитирование риска неплатежеспособности, инфляционного риска, а также

кредитного риска.

Лимитирование концентрации рисков является одним из наиболее распространенных внутренних механизмов риск—менеджмента, реализующих финансовую фило­софию предприятия в части принятия этих рисков и не требующих высоких затрат.

3. Хеджирование. Этот термин используется в фи­нансовом менеджменте в широком и узк^ом прикладном значении. В широком толковании термин хеджирование характеризует процесс использования любых механизмов уменьшения риска возможных финансовых потерь — как внутренних (осуществляемых самим предприятием), так и внешних (передачу рисков другим хозяйствующим субъ­ектам — страховщикам).

Хеджирование рисков путем осуществления соответ­ствующих операций с производными ценными бумагами является высокоэффективным механизмом уменьшения возможных финансовых потерь при наступлении риско­вого события. Однако оно требует определенных затрат на выплату комиссионного вознаграждения брокерам, премий по опционам и т.п. Тем не менее уровень этих за­трат значительно ниже, чем уровень затрат по внешнему страхованию рисков. Разнообразные формы хеджирования рисков уже получили распространение в практике отечест­венного риск-менеджмента.

В зависимости от используемых видов производных ценных бумаг различают следующие механизмы хеджи­рования финансовых рисков:

• хеджирование с использованием фьючерсных контра­ктов. Оно характеризует механизм нейтрализации рисков по операциям на товарной или фондовой биржах путем проведения противоположных сделок с различными ви­дами биржевых контрактов. Операция хеджирования с использованием фьючерсных контрактов требует совер­шения трех видов биржевых сделок: 1) покупку (продажу) реального актива или ценных бумаг с поставкой в буду­щем периоде (форвардная биржевая сделка); 2) продажу (или соответственно покупку) фьючерсных контрактов на аналогичное количество активов или ценных бумаг (открытие позиции по фьючерсным контрактам); 3) лик­видацию позиции по фьючерсным контрактам в момент поставки реального актива или ценных бумаг путем со­вершения обратной (офсетной) сделки с ними. Первые два вида биржевых сделок осуществляются в начальной стадии нейтрализации риска, а третий их вид — в стадии завершения. Принцип механизма хеджирования с ис­пользованием фьючерсных контрактов основан на том, что если предприятие несет финансовые потери из-за изменения цен к моменту поставки как продавец реаль­ного актива или ценных бумаг, то оно выигрывает в тех же размерах как покупатель фьючерсных контрактов на такое же количество активов или ценных бумаг и наоборот.

• хеджирование с использованием опционов. Оно харак­теризует механизм нейтрализации рисков по операциям с ценными бумагами, валютой, реальными активами или другими видами деривативов. В основе этой фор­мы хеджирования лежит сделка с премией (опционом), уплачиваемой за право (но не обязательство) продать или купить в течение предусмотренного опционным контрак­том срока ценную бумагу, валюту, реальный актив или дериватив в обусловленном количестве и по заранее ого­воренной цене. В механизме нейтрализации рисков с использованием этого вида производных ценных бумаг различают хеджирование на основе опциона на покупку (предоставляющего право покупки по оговоренной цене); опциона на продажу (предоставляющего право продажи по оговоренной цене); двойного опциона или «стеллажа» (предоставляющего одновременно право покупки или продажи соответствующего финансового или реального актива по согласованной цене). Цена, которую предпри­ятие выплачивает за приобретение опциона, по существу является уплачиваемой страховой премией;

• хеджирование с использованием операции «своп». Оно характеризует механизм нейтрализации рисков по опера­циям с валютой, ценными бумагами, долговыми финан­совыми обязательствами предприятия. В основе операции «своп» лежит обмен (покупка-продажа) соответствую­щими финансовыми активами или финансовыми обяза­тельствами с целью улучшения их структуры и снижения возможных потерь. В механизме нейтрализации рисков с использованием этой формы хеджирования применя­ются операции валютного свопа (обмена будущих обяза- телъств в одной валюте на соответствующие обязательства в другом виде валюты); фондового свопа (обязательства превратить один вид ценной бумаги в другой, например, обращающиеся облигации предприятия в эмитируемые им акции); процентного свопа (обмена долговых фи­нансовых обязательств предприятия с фиксированной процентной ставкой на обязательства с плавающей про­центной ставкой или наоборот).

В процессе хеджирования рисков необходимо срав­нивать стоимость хеджа с суммой снижения возможных потерь по этим рискам. В сочетании друг с другом эти два показателя формируют эффективность операций хеджи­рования, которая определяется по следующей формуле:

где ЭХр — коэффициент эффективности хеджирования риска;

СП_Р — сумма снижения возможных потерь по риску в результате хеджирования;

С_х — полная стоимость всех затрат по хеджу.

На основе этой формулы определяется так называе­мый «эффективный хедж» [efficient hedge], коэффициент эффективности хеджирования по которому превышает единицу. Исходя из вариантов рыночной стоимости хед­жирования на основе рассмотренного коэффициента хед­жер может выбрать «оптимальный хедж» [optimal hedge], который на единицу стоимости хеджа позволяет получить максимальную сумму снижения возможных потерь по риску. Процесс такого выбора графически представлен на рис. 14.2.

Как видно из приведенного рисунка, все три рас­сматриваемые варианты хеджирования риска являются эффективными (размер снижения возможных потерь по риску превышает стоимость хеджа). Однако уровень этой эффективности различный: по варианту «А» на единицу стоимости хеджа приходится 1,5 единиц размера снижения возможных потерь по риску; по варианту «Б» этот пока­затель составляет 2,0 (4:2); по варианту «В» коэффици­ент эффективности хеджирования равен 1,7 (5:3). Таким

Б -9

1 2 3 4 5 6

Размер снижения Возможных потерь по риску; усл. ден. ед.

Рисунок 14.2. Графическое определение „оптимального хеджа" по риску

образом, из рассматриваемых вариантов «оптимальным

хеджем» является хедж «Б».

Механизм нейтрализации рисков на основе различных форм хеджирования будет получать все большее развитие в отечественной практике управления финансовыми ре­сурсами в силу высокой его результативности.

4. Диверсификация. Механизм диверсификации ис­пользуется прежде всего для нейтрализации негативных финансовых последствий несистематических (специфи­ческих) видов рисков. В первую очередь он позволяет минимизировать портфельные риски. Принцип действия механизма диверсификации основан на разделении ри­сков, препятствующем их концентрации.

В качестве основных форм диверсификации рисков предприятия могут быть использованы следующие ее направления:

23 И. А. Бланк

• диверсификация видов финансовой деятельности. Она предусматривает использование альтернативных возмож­ностей получения дохода от различных финансовых опе­раций — краткосрочных финансовых вложений, форми­рования кредитного портфеля, осуществления реального инвестирования, формирования портфеля долгосрочных финансовых вложений и т.п.

• диверсификация валютного портфеля («валютной корзины») предприятия. Она предусматривает выбор для проведения внешнеэкономических операций нескольких видов валют. В процессе этого направления диверсифи­кации обеспечивается снижение финансовых потерь по валютному риску предприятия;

• диверсификация депозитного портфеля. Она пред­усматривает размещение крупных сумм временно свобод­ных денежных средств на хранение в нескольких банках. Так как условия размещения денежных активов при этом существенно не меняются, это направление диверсифи­кации обеспечивает снижение уровня риска депозитного портфеля без изменения уровня его доходности;

• диверсификация кредитного портфеля. Она пред­усматривает расширение круга покупателей продукции предприятия и направлена на уменьшение его кредитного риска. Обычно диверсификация кредитного портфеля в процессе нейтрализации этого вида риска осуществляется совместно с лимитированием концентрации кредитных операций путем установления дифференцированного по группам покупателей кредитного лимита;

• диверсификация портфеля ценных бумаг. Это на­правление диверсификации позволяет снижать уровень несистематического риска портфеля, не уменьшая при этом уровень его доходности (механизм такой нейтрали­зации за счет действия ковариации подробно рассмотрен ранее);

• диверсификация программы реального инвестирования. Она предусматривает включение в программу инвести­рования различных инвестиционных проектов с альтер­нативной отраслевой и региональной направленностью, что позволяет снизить общий инвестиционный риск по программе.

Наибольший эффект диверсификации рисков дости­гается при подборе в портфель любого вида инструментов, характеризующихся отрицательной корреляцией (или противоположной ковариацией). В этом случае совокуп­ный уровень финансовых рисков портфеля (выражаемый колеблемостью доходности) снижается в сравнении с уровнем рисков любого из таких инструментов. Влияние ковариации отдельных финансовых инструментов на уро­вень риска совокупного их портфеля можно проследить на примере двух ценных бумаг на графиках, представленных на рис. 14.3.

Рисунок 14.3. Влияние ковариации на уровень риска при ди

версификации портфеля ценных бумаг

Характеризуя механизм диверсификации в целом, следует отметить однако, что он избирательно воздей­ствует на снижение негативных последствий отдельных рисков. Обеспечивая несомненный эффект в нейтрали­зации комплексных, портфельных рисков несистема­тической (специфической) группы, он не дает эффекта в нейтрализации подавляющей части систематических рисков — процентного, ценового и других. Поэтому ис­пользование этого механизма носит на предприятии огра­ниченный характер.

5. Распределение рисков. Механизм этого направления нейтрализации рисков основан на частичном их транс­ферте (передаче) партнерам по отдельным финансовым операциям. При этом хозяйственным партнерам переда­ется та часть рисков предприятия, по которой они имеют больше возможностей нейтрализации их негативных пос­ледствий и располагают более эффективными способами внутренней страховой защиты.

В современной практике управления финансовыми ресурсами получили широкое распространение следую­щие основные направления распределения рисков (их трансферта партнерам):

• распределение риска между участниками инвестицион­ного проекта. В процессе такого распределения предприятие может осуществить трансферт подрядчикам рисков, связан­ных с невыполнением календарного плана строительно- монтажных работ, низким качеством этих работ, хищением переданных им строительных материалов и некоторых дру­гих. Для предприятия, осуществляющего трансферт таких рисков, их нейтрализация заключается в переделке работ за счет подрядчика, выплаты им сумм неустоек и штрафов и в других формах возмещения понесенных потерь;

• распределение риска между предприятием и постав­щиками сырья и материалов. Предметом такого рас­пределения являются прежде всего риски, связанные с потерей (порчей) имущества (активов) в процессе их транспортирования и осуществления погрузо-разгрузоч- ных работ. Формы такого распределения рисков регулиру­ются соответствующими международными правилами — «ИНКОТЕРМС—2000»;

• распределение риска между участниками лизинговой операции. Так, при оперативном лизинге предприятие передает арендодателю риск морального устаревания ис­пользуемого (лизингуемого) актива, риск потери им тех­нической производительности (при соблюдении установ­ленных правил эксплуатации) и ряд других видов рисков, предусматриваемых соответствующими специальными оговорками в заключаемом контракте;

• распределение риска между участниками факторин­говой (форфейтинговой) операции. Предметом такого рас­пределения является прежде Йсего кредитный риск пред­приятия, который в преимущественной его доле передает­ся соответствующему финансовому институту — коммер­ческому банку или факторинговой компании. Эта форма распределения риска носит для предприятия платный характер, однако позволяет в существенной степени нейт­рализовать негативные финансовые последствия его кре­дитного риска.

Степень распределения рисков, а следовательно и уро­вень нейтрализации их негативных финансовых послед­ствий для предприятия является предметом его контракт­ных переговоров с партнерами, отражаемых согласован­ными с ними условиями соответствующих контрактов.^

6. Резервирование. Механизм этого направления ней­трализации финансовых рисков основан на резервирова­нии предприятием части финансовых ресурсов, позволя­ющем преодолевать негативные финансовые последствия по тем финансовым операциям, по которым эти риски не связаны с действиями контрагентов. Основными формами этого направления нейтрализации финансовых рисков являются:

• формирование резервного (страхового) капитала пред­приятия. Он создается в соответствии с требованиями законодательства и устава предприятия. На его форми­рование направляется не менее 5% суммы прибыли, по­лученной предприятием в отчетном периоде;

• формирование целевых резервных фондов. Примером такого формирования могут служить: фонд страхования ценового риска (на период временного ухудшения конъ­юнктуры рынка); фонд уценки товаров на предприятиях

торговли; фонд погашения безнадежной дебиторской за­долженности по кредитным операциям предприятия и т.п. Перечень таких фондов, источники их формирования и раз­меры отчислений в них определяются уставом предприятия и другими внутренними документами и нормативами;

• формирование резервных сумм финансовых ресурсов в системе бюджетов, доводимых различным центрам ответ­ственности. Такие резервы предусматриваются обычно во всех видах капитальных бюджетов и в ряде гибких текущих бюджетов;

• формирование системы страховых его запаса и финан­совых ресурсов по отдельным элементам оборотных ак­тивов предприятия. Такие страховые запасы создаются по денежным активам. Размер потребности в страховом запасе денежных активов устанавливается в процессе их нормирования;

• нераспределенный остаток прибыли, полученной в отчетном периоде. До его распределения он может рас­сматриваться как резерв финансовых ресурсов, направ­ляемых в необходимом случае на л иквидацию негативных последствий отдельных рисков.

Используя этот механизм нейтрализации рисков, необходимо иметь в виду, что страховые резервы во всех их формах, хотя и позволяют быстро возместить поне­сенные предприятием финансовые потери, однако «за­мораживают» использование достаточно ощутимой сум­мы финансовых ресурсов. В результате этого снижается эффективность использования собственного капитала предприятия, усиливается его зависимость от внешних источников финансирования. Это определяет необхо­димость оптимизации сумм резервируемых финансовых ресурсов с позиций предстоящего их использования для нейтрализации лишь отдельных видов рисков. К числу таких рисков могут быть отнесены:

• нестрахуемые виды рисков;

• риски допустимого и критического уровня с невы­сокой вероятностью возникновения;

• большинство рисков допустимого уровня, расчетная стоимость предполагаемого ущерба по которым невысока.

7. Прочие методы внутренней нейтрализации рисков.

К числу основных из таких методов, используемых пред­приятием, могут быть отнесены:

• обеспечение востребования с контрагента по финансо­вой операции дополнительного уровня премии за риск. Если уровень риска по намечаемой к осуществлению финансо­вой операции превышает расчетный уровень дохода по ней (по шкале «доходность-риск»), необходимо обеспечить получение дополнительного дохода по ней или отказаться

от ее проведения;

• получение от контрагентов определенных гарантий. Такие гарантии, связанные с нейтрализацией негативных финансовых последствий при наступлении рискового события, могут быть предоставлены в форме поручитель­ства, гарантийных писем третьих лиц, страховых полисов в пользу предприятия со стороны его контрагентов по высокорисковым финансовым операциям;

• сокращение перечня форс-мажорных обстоятельств в контрактах с контрагентами. В современной отечествен­ной хозяйственной практике этот перечень необоснован­но расширяется (против общепринятых международных коммерческих и финансовых правил), что позволяет пар­тнерам предприятия избегать в ряде случаев финансовой ответственности за невыполнение своих контрактных

обязательств;

• обеспечение компенсации возможных финансовых по­терь по рискам за счет предусматриваемой системы штраф­ных санкций. Это направление нейтрализации финансовых рисков предусматривает расчет и включение в условия контрактов с контрагентами необходимых размеров штра­фов, пени, неустоек и других форм финансовых санкций в случае нарушения ими своих обязательств (несвоевре­менных платежей за продукцию, невыплаты процентов и т.п.). Уровень штрафных санкций должен в полной мере компенсировать финансовые потери предприятия в связи с неполучением расчетного дохода, инфляцией, снижением стоимости денег во времени и т.п.

Выше были рассмотрены лишь основные внутренние механизмы нейтрализации рисков, связанных с форми­рованием и использованием финансовых ресурсов. Они могут быть существенно дополнены с учетом специфики финансовой деятельности предприятия и конкретного состава портфеля его финансовых рисков.