10.4. Финансовый менеджмент. Содержание и механизм функционирования 10.4.1. Становление финансового менеджмента как науки

Эта наука появилась в середине XX века в развитых странах, ког­да для этого сложились основные предпосылки:

♦ созданы основы общей экономической теории;

* производство и уровень его организации достигли высочайшего развития в виде создания индустриального общества, в основе которого лежит крупное промышленное производство и акци­онерная форма собственности;

* сформирована эффективная система правовых институтов и рыночной инфраструктуры;

♦ развита система национальных и международных фондовых рынков и финансовых посредников.

Таким образом, зарубежная школа финансового менеджмента начала складываться в связи с развитием корпоративной формы соб­ственности как наиболее адекватной требованиям развития произ­водительных сил, усилением роли финансового капитала и форми­рованием фондового рынка. Именно в это время управление капи­талом становится отдельной функцией управления И выделяется в Структуре КоШаНМЙ. ОтнЬсИтёЛЁЙО ПОЗЙНее йозникйовение фипап- сового мёнедЖмен'Та как науки — объективно. Одним из важнейших условий его формирования является достаточно высокий уровень развития экономической науки в целом. Родоначальниками финан­сового менеджмента являются неоклассическая экономическая тео­рия и ее современные модификации (институционализм, неоинсти- либерализм и др.), а также теория управления.

Отдельные разработки в области теории управления финансами фирмы велись еще до Второй мировой войны в период господства клас­сической теории, а затем и кейнсианства.

Как известно, ядро неоклассической теории составляет модель ра­ционального выбора в условиях заданного набора ограничений. Ос­новным субъектом хозяйствования является «фирма», которая рас­сматривается как «черный ящик». На ее деятельность накладываются ограничения — физические, связанные с редкостью ресурсов, и тех­нологические. Цель функционирования фирмы с классических пози­ций состоит в максимизации прибыли.

Основные положения концепции идеального рынка капитала сле­дующие:

все инвесторы могут брать и давать ссуды неограниченного коли­чества по безрисковой процентной ставке;

• все инвесторы имеют равный доступ к информации и могут оди­наково оценить ожидаемую величину дохода;

• все активы абсолютно делимы и совершенно ликвидны,'

• не существует трансакционных затрат;

• количество финансовых активов заранее определено и фиксиро­вано;

• налогообложение не учитывается;

• инвесторы принимают цену как заданную величину.

Теория институционализма, разработанная на основе критическо­го подхода к «упрощенной» классической теории, вводит новый класс ограничений. Они учитывают особенности институциональной туры общества, которая определяет способ получения и использова­ния информации Необходимым условием принятия решений явля­ется учет норм, стандартов и правил, установленных конституцион­ным, имущественным и контрактным правом, системой налогообло­жения, бухгалтерским учетом и др.

Основное внимание в новой теории было уделено получению фирмой дополнительной выгоды от функционирования данных ин­ститутов, посредством выбора И" заключения тех или иных видов кон­трактов. Система общественных институтов призвана облегчить ра­боту рынка и, по мнению приверженцев этой теории, способство­вать оптимальному использованию ресурсов обществ.

В современной России достаточно активно идет процесс форми­рования и совершенствования законодательных и исполнительных институтов государственной власти, законодательной и норматив­ной базы, однако о создании эффективной системы говорить еще рано, поскольку для этого требуется значительный отрезок времени. Для полноценного выполнения всех институциональных функций требуется механизм отбора эффективных норм, основанный на сле­дующих критериях:

♦ правовая и нормативная система должна способствовать сни­жению трансакционных издержек, обеспечивая беспрепятст­венное выполнение контрактов;

♦ определены и надежно защищены права собственников;

♦ при высоких трансакционных издержках (т.е. когда свобода выбора ограничена) законодательство должно устанавливать формы и способы взаимодействия контрагентов.

Другая группа концепций институционализма нацелена на изуче­ние организационных структур и экономических отношений внутри фирмы, в которых участвуют экономические агенты также на кон­трактной основе. В соответствии с таким подходом фирма — это «сеть контрактов». Цель — выбор оптимальной контрактной формы, обес­печивающей максимальную экономию на трансакционных издерж­ках. Безусловно, нет ни одной страны, где система правового и нор­мативного обеспечения хозяйственной деятельности полностью от­вечала бы этим требованиям. Однако все цивилизованные страны стре­мятся сделать работу данных институтов наиболее эффективной при минимальных издержках. Основоположником трансакционного под­хода по праву считается лауреат Нобелевской премии Р. Коуз, автор труда «Природа Фирмы» (1937), однако хронологически первой была концепция Ф. Найта в книге «Риск и неопределенность» (1921).

Появление таких понятий, как неопределенность и риск, кото­рые невозможно было измерить и оценить с помощью традицион­ных методов потребовало создание адекватного математического ап­парата, поскольку практически все финансовые решения связаны с прогнозированием будущих поступлений или выплат.

Концепция временной стоимости денег, или дисконтирования ба­зируется на трех основных понятиях: цены капитала, риска и инф­ляции. При определении цены капитала в первую очередь следует исходить из оценки упущенных возможностей от альтернативных способов вложения капитала. Степень риска для инвестиций оцени­вается с помощью методов математической статистики. Инфляция как макроэкономическое явление представляется в виде нацио­нальных индексов.

Подлинное развитие теория финансового менеджмента получи­ла в послевоенный период, когда сформировалась система мировых фондовых рынков, связанных между собой глобальными компью­терными сетями. В 50—60-е годы XX века была создана, по мнению западных ученых, сердцевина науки — теория портфеля и теория струк­туры капитала.

Первые послевоенные работы основаны на неоклассических пред­ставлениях о фирме как организации, имеющей целью максимиза­цию прибыли. Считалось, что все остальные цели, сформулирован­ные другими теориями, снижение трансакционных издержек, поло­жение на рынке и т.д. можно, в конечном счете, свести к прибыли.

Переворот в теории фирмы произошел после опубликования ра­боты Г. Саймона «Теория принятия решений в экономической тео­рии и науке о поведении». В 1959 году Саймон провозглашает ло­зунг «удовлетворение против максимизации» и обосновывает поня­тие «удовлетворение интересов собственников» как основную цель в бизнесе. Постепенно эта идея стала основополагающей в современ­ной микроэкономике и финансовом менеджменте как ее ветви. На ней основаны краеугольные теории финансового менеджмента: тео­рия портфеля, структуры капитала, дивидендов.

Теория портфеля. Одно из правил работы с финансовыми инстру­ментами гласит, что нельзя вкладывать все средства в активы одного вида, основывается на концепциях дохода и риска и реализуется в теории инвестиционного портфеля. Родоначальником данной тео­рии является Гарри Марковиц, лауреат Нобелевской премии 1990

года. В сложившейся мировой практике под инвестиционным порт­фелем понимается некая совокупность ценных бумаг,, принадлежат . щих физическому или юридическому лицу, выступающая как эде^о-, стный объект управления. Структура портфелей выражает опреде­ленное сочетание интересов эмиттентов и инвесторов, а также кон­солидирует -риски по отдельным видам ценных бумаг (акциям, об­лигациям и т.д.).

Смысл портфеля — с целью максимизации благосостояния акци­онеров улучшить условия инвестирования, т.е. придать инвестици­онному процессу такие характеристики, которые не достижимы с точки зрения одной ценной бумаги. Характер портфеля зависит целей инвесторов, его предпочтений, в то же время оптимальным является портфель, включающий от 10 до 15 видов ценных бумаг, поскольку излишняя диверсификация может привести к снижению качества управления портфелем.

Теория структуры капитала. Понятие цели фирмы как достиже­ния удовлетворения собственников с развитием фондового приобретает более конкретный вид и формулируется как максими­зация цены акций или цены Компании. Научные исследования в'| области поиска факторов, влияющих на цену компании, привели будущих Нобелевских лауреатов Ф. Модильяни и М. Миллера к вы- ■ воду о том, что стоимость любой фирмы определяется исключитель-' но ее будущими доходами и не зависит от структуры капитала. 195$] год, когда была опубликована эта работа, считается поворотным в| развитии теории капитала и его структуры.

Подход к структуре капитала с точки зрения его источников жен именно для принятия финансовых решений, поскольку ляет ответить на основные вопросы управления финансами: откуд получить и как разместить финансовые ресурсы.

Влияние неоинституционалистской теории в послевоенный од выразилось в том, что критерий экономии на трансакционных : держках впоследствии нашел широкое применение при принятии ; шений о выборе оптимальной организационной формы предпри и его финансовой структуры (создании хощщнгов, групп и других! поративных структур). Идея о влиянии общественных институтов !

распределение информации на рынке и внутри фирмы нашла свое от­ражение и дальнейшее развитие в других теориях финансового менедж­мента —теории агентских отношений и теории асимметричной ин­формации.

Эти теории нацелены на разрешение проблемы отделения собствен­ности и контроля. Наемные менеджеры (или агенты), в компетенцию которых входит принятие существенных решений по управлению пред­приятием, обладают большим объемом информации о предприятии и действуют далеко не всегда в соответствии с целью максимизации бла­госостояния собственников (иди принципалов). В результате возни­кают так называемые «агентские конфликты». Другим источником такого рода конфликтов является дифференциация интересов собствен­ников и кредиторов. Основные положения теорий агентских отноше­ний и ассиметричной информации были разработаны в трудах Е. Фама, М. Джессинга, У. Меклинга. Они посвящены изучению форм и спо­собов сглаживания такого рода конфликтов в интересах собственни­ков. Эта проблема сегодня очень остро стоит в России.

Традиционно считается, что финансовый менеджмент как наука отпочковался от прикладной микроэкономики в 50-х годах XX века. Однако логика его развития в последние двадцать лет свидетельствует о неуклонном сближении с теориями в области управления или об­щим и производственным менеджментом, маркетингом, а также со­временными направлениями учета — управленческим учетом и кон­троллингом.

Наиболее полно и детализировано содержание современных тео­рий корпоративного управления изложено в зарубежных учебниках и монографиях, многие из которых переведены на русский язык. Среди них работы Ю. Бригхэма и Л. Гапенски, Дж. ван Хорна, У. Шарпа и др. В то же время в России испытывается недостаток в разработках отечественных авторов, учитывающих особенности национального экономического, политического и корпоративного развития. Тем не менее, первый успешный опыт, прошедший проверку временем и прак­тикой, уже есть. К числу таких изданий относится серия учебников под редакцией Е.С. Стояновой, В.В. Крвалева, Г.Б. Поляка и ряд дру­гих. Фундаментальные отечественные исследования в данной области пока еще редкое явление.

10.4.2. Содержание и основные задачи финансового менеджмента

В общем виде финансовый менеджмент можно определить как специфическую область управленческой деятельности, связанную с организацией денежных потоков предприятия, формированием и использованием капитала, денежных доходов и фондов, необходи­мых для достижения стратегических и тактических целей развития предприятия.

Многообразие функций финансового менеджмента следует систе­матизировать следующим образом:

♦ Планирование включает в себя стратегическое и текущее фи­нансовое планирование; составление различных смет и бюд­жетов для любых мероприятий.

♦ Участие в определении ценовой политики и прогнозировании сбыта.

♦ Оценка возможных изменений структуры в виде слияний или разделений.

♦ Обеспечение источниками финансирования (капиталом): по­иск внутренних и внешних источников кратко- и долго - срочного финансирования; выбор оптимального их сочетания.

♦ Управление финансовыми ресурсами: управление денежны­ми средствами на счетах и в кассе, в расчетах, портфелями цен­ных бумаг, заемными средствами.

♦ Учет, контроль и анализ: выбор учетной политики; обработка и представление учетной информации в виде финансовой от­четности; анализ и интерпретация результатов;

отчетных данных с планами и стандартами; внутренний

Конкретные формы и методы реализации этих функций опре­деляются финансовой политикой предприятия. Методической осно-| вой при разработке финансовой политики на конкретном предприя- ; тии может служить Приказ Министерства экономики РФ от 01.01.97 г. ] № 118 «Методические рекомендации по разработке финансовой! политики предприятия», в котором предусмотрены следующие эле-^ менты:

♦ учетная политика;

♦ кредитная политика;

♦ политика управления денежными средствами;

♦ политика в отношении управления издержками;

♦ дивидендная политика.

Выбор варианта учетной политики предприятие должно осуще-^ ствлять в соответствии с национальными стандартами бухгалтерског учета. В Российской Федерации таким документом является Поло­жение по бухгалтерскому учету (ПБУ) № 1/98.

В рамках кредитной политики решается вопрос об обеспеченно!! сти оборотными средствами — определение величины собственн1 оборотных средств, потребности в заемных средствах. В случае не ходимости привлечения долгосрочного кредита изучается стру капитала и финансовая устойчивость.

Политика управления денежными средствами связана с оптими­зацией необходимых остатков средств на счетах предприятия, ми­нимизацией разрывов между поступлением средств и их использо­ванием, применением различных схем расчетов, предусматриваемых в договорах, инкассацией дебиторской задолженности.

Политика в отношении управления издержками реализуется с помощью разработки системы бюджетирования, предусматривающей разработку бюджетов (смет) по всем основным элементам затрат и осуществления эффективного контроля за их исполнением.

Дивидендная политика должна уравновешивать защиту интере­сов собственников с интересами менеджеров и инвесторов в соот­ветствии с теорией агентских отношений и целью максимизации цены предприятия. Возможны следующие варианты дивидендной политики.

♦ Дивиденды как постоянный процент от прибыли. Преиму­щество данного метода — простота. Выгодна акционерам в пе­риод роста прибыли, так как растут и дивиденды, однако при снижении прибыли дивиденды падают.

♦ Политика фиксированных дивидендных выплат — дивиден­ды выплачиваются в фиксированном размере на каждую ак­цию. Преимущество — простота, сглаживаются рыночные ко­лебания; недостатки — при снижении прибыли предприятие оказывается без прибыли.

♦ Политика выплат гарантированного минимума и экстра ди­видендов.

♦ Капитализация дивидендов — выплата дивидендов акциями (при финансовых затруднениях). '

Основная задача финансового менеджмента — построение эф­фективной системы управления финансами, направленной на дос­тижение стратегических и тактических целей деятельности. Как уже отмечалось, организация управления финансами на конкретных предприятиях зависит от ряда факторов: формы собственности, орга­низационно-правового статуса, отраслевых и технологических осо­бенностей, размера самого предприятия.

Исходя из объема и сложности решаемых задач, финансовая служба предприятия может быть представлена финансовым управ­лением — на крупных предприятиях, финансовым отделом — на средних предприятиях, либо только финансовым директором или главным бухгалтером, который занимается не только вопросами бухгалтерского учета, но и вопросами финансовой малых предприятиях. Структура финансовой службы представле­на на рис. 10.4.1.

На финансовую бухгалтерию возлагается обязанность вести бух­галтерский учет хозяйственных операций предприятия и форми­ровать публичную финансовую отчетность в соответствии с уста­новленными стандартами и требованиями.

Аналитический отдел занимается анализом и оценкой финансо­вого состояния предприятия, выполнения плановых заданий по при­были, объемам реализации, поддержанию ликвидности и рентабель­ности. В его задачу также входит прогнозирование финансовых по­казателей исходя из. конъюнктуры рынка, деятельности предприя­тий-аналогов и предприятий-контрагентов. Специалистами данно­го отдела может осуществляться оценка предполагаемых инвестици­онных проектов.

\ Отдел финансового планирования (как краткосрочного, так и долгосрочного) — разрабатывает основные плановые документы: баланс доходов и расходов, бюджет движения денежных средств, плановый баланс активов и пассивов. Информационной основой процесса планирования выступают данные аналитического и опе­ративного отделов, бухгалтерского учета, других экономических служб предприятия, а также нормативные и инструктивные ма­териалы.

Оперативный отдел производит сбор счетов, накладных и отслеживает их оплату и в условиях регулирования государством на­личного обращения следит, чтобы расчеты наличными между юридическими лицами не превышали установленного лими-1 та. Оперативный отдел обеспечивает взаимоотношения с банками! по поводу безналичных расчетов и получения наличных средств. Претензионная группа решает возникающие споры межда> контрагентами предприятия (поставщиками, покупателями), госу­дарством (налоговой инспекцией, налоговой

ми внебюджетными фондами) по поводу уплаты штрафов, неустоек, начисления пени и других мер экономического воздействия на пред­приятие, вытекающих из условий договоров и законодательства, ре­гулирующего деятельность предприятий.

Отдел по работе с ценными и валютными ценностями

занимается формированием и управлением портфелем ценных бу­маг, обеспечивает его эффективность с позиции доходности и риска. Принимает участие в работе валютных и фондовых бирж с целью обеспечения нужд предприятия в рублевых или валютных средствах.

В процессе управления финансами применяется широкий круг методов, основными из которых являются: прогнозирование, пла­нирование, налоговый менеджмент, страхование и самострахование, кредитование, система финансовых санкций и экономических воз­действий на предприятие, системы стимулирования, ценообразо­вания и применения инвестиционных инструментов (лизинг, арен­да). Для осуществления этих методов используются приемы финан­сового управления: кредиты, займы, процентные ставки, дивиден­ды, котировки валютных курсов, дисконтирование.

Функционирование любой системы управления финансами осу­ществляется в рамках действующих законодательных актов и нор­мативной базы, начиная с законов и указов Президента и заканчи­вая ведомственными указаниями и инструкциями. Используется также другая информация финансового характера, содержащаяся в бухгалтерской отчетности, информации товарно-фондовых бирж, кредитной системы.

Таким образом, управление финансами предприятия требует от специалиста глубоких знаний и широкого круга навыков, необхо­димых для решения стратегических и тактических задач.

В отечественной теории и практике вопросы стратегического уп­равления деятельностью предприятия до сих пор недостаточно раз­работаны. Это связано с тем, что до начала экономических реформ функция стратегического управления принадлежала государству. Именно государство в рамках своей политики формировало страте­гию экономического развития страны на пятилетку и дальнейшую перспективу, выделяло приоритетные стратегические отрасли и пред­приятия.

Сегодня деловая стратегия ведущих (и не только) мировых кор­пораций нацелена на достижение стратегических конкурентных пре­имуществ. Таким образом, стратегию можно определить как обоб­щенный план управления, ориентированный на достижение осно­вополагающих целей компании путем выявления и реализации £олго- срочныхконкурентныхпреимуществ на данномрынке.

Количество и формулировка стратегических целей могут быть са­мыми разнообразными в каждой конкретной компании. Все они свя-

16 Я 782

зады между собой, взаимодополняют друг друга, и предприятие все­гда должно иметь в виду весь комплекс целей. Ранжировать страте- гаиешие це л и финансового менеджмента можно следующим, ОЙрЗт

зом: г

:•••• - избежание банкротства и крупных финансовых неудач;

,. » рост объемов производства и реализации; • • лидерство в борьбе с конкурентами (с точки зрения финанси­ста, конкурентоспособность выражается показателем рента­. бельности капитала, т.е. прибыль на одну единицу капитала); . • максимизация цены компании.

Тактическими задачами, решение которых должен обеспечивать финансовый менеджмент в современных условиях, являются: обес­печение сбалансированности и поступления денежных средств; обеспечение необходимых объемов поступлений денежных средств; обеспечение рентабельности продаж (т.е. конкурентоспособности на оперативном :

Таким образом, оперативное (тактическое) управление сводится, по существу, к управлению оборотным капиталом предприятия. Первоочередной же задачей оперативного управления финансами! предприятия является обеспечение ликвидности и собноети. Серьезным основанием для поддержания ликвидн< служат в виде объявления о

кротетве и прекращения существования предприятия. Все стратег»-; ческие и оперативные решения нужно проверять на предмет тог0| способствуют ли их действия поддержанию такого равновесия нарушают его. - ~ . ... • «Я

Для повдержания платежеспособности предприятия необхо; эффективное правление его денежными потоками. Денежные ства являются наиболее ограниченным ресурсом в условиях п да к рыночным механизмам хозяйствования, и успех предпр: во многом определяется эффективностью их использования. задачи планирования и контроля потоков (движения) дене:

предприятия приобретают исключительное значение. Научный интерес к управлению денежными потоками появ сравнительно недавно. Понятие «денежные потоки» впервые поя: лось в экономической литературе США после Второй мировой НИ; Разброс в определениях обусловлен не только погрешност; перевода.; Двойственная природа денежного потока проявляете том, он используется для оценки как доходности, так и л: ности фирмы. Д. Хан писал в своей книге «Планирование и ю роль: контроллинга»: «Денежный

собой излишек средств, имеющийся в неограниченном нии предприятия для целей финансирования. В этом качестве де­нежный поток является для руководства предприятия прежде всего масштабом измерения возможности внутреннего финансирования».

В первую очередь следует отметить, что понятие потока проти­воположно понятию запаса: поток соотносится с течением времени, а запас — это величина, измеряемая на определенный момент. Так, налоги и отчисления, уплачиваемые предприятием за тот или иной отчетный период, — это поток, тогда как задолженность перед бюд­жетом и внебюджетными фондами — это запас, измеренный, напри - мер, на конец периода.

У предприятия есть различные виды потоков.

Товарно-денежный поток — это распределенная в пространстве и времени масса товаров и денежных средств, рассматриваемая при операциях купли-продажи и сходных с ними. Таким образом, дан­ный поток имеет отношение к сфере расчетов.

В качестве денежных потоков обычно рассматривается поступле­ние денежной выручки от реализации, распределенной во времени и по каналам движения. Таким образом, потоки денежных средств — это количество денежных средств, которое получает и выплачивает предприятие в течение отчетного или планового периода.

Термин финансовые потоки применяют в отечественной литера­туре, имея в виду потоки денежных средств (платежи). Однако, если учесть использование этим термином категории «финансовый», бу­дет правильнее считать таковыми потоки денежных средств, связан­ные с бюджетом и внебюджетными фондами, т. е. перераспредели­тельной сферой. Тем не менее, рассмотренные термины и их трак­товка не в полной мере раскрывают содержание исследуемого поня­тия «денежный поток» — аналог английского Cash Flow (поток на­личности) — показатель, характеризующий результат движения де­нежных средств предприятия за тот или иной период времени.

Первые отчеты о движении денежных средств составлялись и ис­пользовались финансовыми аналитиками для работы на рынке цен­ных бумаг. Такие отчеты служили удобным инструментом для оцен­ки акций каких-либо предприятий и поиска перспективных вложе­ний.

В процессе исследования аналитики обратили внимание на амор­тизацию как на важнейший элемент себестоимости, не связанный с затратами реальных денег в отчетном периоде, но существенно за­нижающий финансовый результат. Чтобы внешний пользователь отчетности смог получить показатель, свободный от таких недостат­ков, объединили финансовые результаты периода и амортизацию в денежные потоки.

Необходимо обратить внимание на противоположность целей использования денежного потока (рис. 10.4.2). Эта противополож­ность проявляется, в первую очередь, при распределении прибыли на увеличение собственного капитала или на выплату дивидендов. Эти цели несовместимы, т.е. приоритет одной цели мешает дости­жению другой. Может возникнуть ситуация, когда желаемое увели­чение собственного капитала не происходит, так как полученной прибыли едва хватает, чтобы удовлетворить ожидания акционеров.

Аналогичные конфликты существуют между собственной потреб - ностью в финансовых средствах и выплатой дивидендов, так как «слишком высокие» дивиденды могут сократить самофинансирова­ние текущих инвестиций. Возможность конфликтов существует и тогда, когда нетто--денежных потоков недостаточно, чтобы одновре­менно финансировать инвестиции и погашать долги. Указанные кон­фликты, как правило, решаются на основе компромисса.

Способность к самофинансированию рассчитывается путем ис­ключения из Cash Flow распределенной прибыли. Полученная та­ким образом величина носит название «валовое самофинансиро­вание». Вычитая из нее отчисления в резервные фонды, получаем чистое самофинансирование (или чистый денежный поток) — ту часть прибыли, которая остается в руках компании по завершении всех распределительных операций. Показатели способности к са­мофинансированию имеют большое значение при разработке ин- политики предприятия и для принятия

ных решений,^

Эффективное управление денежными потоками предполагает взвешивание решений. Важной частью его

деятельности является оценка различных инвестиционных проек­тов с целью отбора реалистичных и приносящих прибыль. Здесь осу­ществляется не только управление ликвидными средствами в корот­ких периодах, но и участие в принятии решений высшего руковод­ства на перспективу. Свою независимость предприятие может обес­печить только с помощью достаточного собственного капитала.

Денежный оборот предприятия складывается из движения де­нежных средств в связи с различными хозяйственными операция­ми. Эти операции могут быть разделены по их экономическому со­держанию на три основные категории — по текущей, инвестици­онной и финансовой деятельности.

Такая группировка позволяет выявить финансовый результат от каждого из трех направлений деятельности предприятия. Сумма этих результатов определяет чистое изменение денежных средств за пери­од и выверяется с начальным и конечным сальдо денежных средств по бухгалтерскому балансу.

Следует подчеркнуть приоритетное значение денежных потоков именно по текущей деятельности. Положительный из года в год де­нежный поток по текущей деятельности — это первостепенное усло­вие успешной работы предприятия и свидетельство его финансовой устойчивости. Он означает, что поступлений от текущей деятельно­сти достаточно на осуществление не только простого, но и расши­ренного воспроизводства. ,

Желательно, чтобы погашение долгов и приобретение имущест­ва финансировались в основном за счет положительных потоков от текущей деятельности. Компании, способные стойко следовать по­добной стратегии, имеют более высокий кредитный рейтинг и явля­ются более финансово

Отрицательный денежный поток по текущей деятельности сви­детельствует, в первую очередь, о йедостатке собственных оборот­ных средств даже для простого воспроизводства. Предприятия, име­ющие отрицательный денежный поток по текущей деятельности, вынуждены либо к увеличению задолженности для под­

держания производства на прежнем уровне, либо к продаже имуще­ства и сворачиванию инвестиционных программ, а в более тяжелых случаях — к сокращению объемов производства. В случае устойчи­вой тенденции в отрицательных результатах текущей деятельности

предприятие со временем становится неплатежеспособным, и риск наступления банкротства оценивается очень высоко.

Учету и оценке факторов риска придается большое значение в управлении финансами предприятий. Риск — это вероятность по­тенциальной потери вложенных средств либо недополучения дохода по сравнению с проектом или планом. Риск может быть оценен с помощью статистических методов, построенных на расчете стандарт­ного отклонения переменной величины, например объема продаж или прибыли. В практической деятельности широкое применение нашли способы оценки риска с помощью эффектарычага (леверид- жа). В соответствии с концепцией рычага

Общий леверидж = — Операционный леверидж х Финансовый леверидж. силы производственного рычага зависит от соотношения постоянных затрат и прибыли предприятия. Сила воздействия вы­ражается в процентном изменении валовой прибыли, вызванном каждым процентом изменения выручки от реализации. Рассчиты­вается уровень производственного рычага как следующее отноше­ние:

Валовая прибыль + Постоянные издержки / Валовая прибыль - — 1 + Постоянные издержки / Валовая прибыль.

Сила воздействия операционного рычага указывает на уровень предпринимательского риска предприятия: при высоком значении силы операционного рычага каждый процент снижения выручки дает значительное снижение прибыли.

Финансовый леверидж связан с решением о выборе тех или иных' форм привлечения заемных средств. Эффективное управление заемным капиталом увеличивает рентабельность собственных средств. Перед финансовым менеджером стоят две противоположные задачи — не до­пустить потери финансовой независимости и, вместе с тем, увели­чить рентабельность собственного капитала за счет привлечения за­емных средств. Механизм оценки влияния использования заемных средств на рентабельность собственного капитала основан на эффекте финансовогорычага.

> Уровень эффекта финансового рычага зависит от условий кре- ^ дитования, наличия льгот при налогообложении кредитов, зай­мов, ссуд и порядка оплаты процентов по кредитам и займам. Ее-; ли рентабельность активов предприятия выше, чем цена привлече­ния заемных средств, то возникает положительный эффект фи­нансового рычага, т.е. увеличивается рентабельность собственного ] капитала.

Другой подход к определению эффекта финансового рычага вы­ражает американскую концепцию* основанную на приоритетной роли фондового рынка в Принятиигфинанеовырс решений. ВргШках 3V0F0 ладход» ключевыми являются показатель прибыли,.; лрирсо-

дящейся на акцию (Earnings per Share «- EPS), и показатель цены акции к прибыли на акцию. Поэтому при выборе источников.фи- нансирования в первую очередь анализируется влияние принятого решения на показатель EPS. Идея финансового рычага здесь та же, что и у производственного: оценить, уровень колебаний показателя чистой прибыли на одну обыкновенную акцию »зависимости от из­менения прибыли до выплаты налогов и процентов.

Таким образом, совокупный риск оценивается как чувствитель­ность чистой прибыли на акцию к изменениям в объемах реализа­ции и выражается с помощью совокупного эффекта финансового и операционного рычагов. Из этого вытекает основное правило фи­нансового менеджмента: никогда не совмещать высокий уровень производственного и финансового риска, т.е. высокий уровень по­стоянных издержек со значительной долей заемного капитала."

Как уже отмечалось в параграфе 10.4.1, теория структуры капи­тала является одной из важнейших в финансовом менеджменте.' На первый взгляд определение оптимальной структуры капитала явля­ется вполне осуществимой задачей, по крайней мере в странах с низ­ким уровнем инфляции, однако на этот счет в зарубежной финансо­вой науке нет единого мнения.

В России данная проблема имеет особую актуальность, посколь­ку процесс формирования финансовой структуры акционерных об­ществ еще далеко не завершен. Многие приватизированные пред­приятия, с одной стороны, имеют недостаточный капитал (особен­но собственный), а с другой — полное отсутствие долгосрочных за­емных источников финансирования, что еще более усугубляет проб­лему обеспеченности капиталом и оптимизации его структуры. Кроме того, значительная часть имущества представляет собой либег излиш­ние материальные запасы, либо неиспользуемое, изношенное обо­рудование. , >