Государственные и региональные ценные бумаги

Главным документом, регулирующим отношения государства с инвесторами, стал Закон «О государственном внутреннем долге Российской Федерации», принятый в ноябре 1992 г. Он определил понятие «государственный долг», а также выделил среди прочих его форм государственные займы, осуществляемые с помощью эмиссии ценных бумаг. Контроль за состоянием государственного долга был возложен на Верховный Совет, а управление долгом и его обслужи­вание — соответственно на Правительство и Центральный банк РФ.

Закон закрепил как эмитента ценных бумаг Правительство РФ, которое наделялось полномочиями определять условия и порядок эмиссий государственных долговых обязательств, а также несло от­ветственность по ним. Эта ответственность не распространялась на ценные бумаги, эмитированные субъектами РФ и местными орга­нами власти.

В первой части Гражданского кодекса РФ, введенной в действие в конце 1994 г., в классификации видов ценных бумаг прежде всего названы государственные облигации, что не случайно в свете раз­вития экономики страны в этот период. Во второй части ГК, вве­денной в действие в 1996 г., было сформулировано понятие «договор государственного займа».

муниципальных образований.

Большим событием для упорядочения деятельности на российском фондовом рынке, в частности на рынке государственных облигаций, следует считать появление в 1996 г. Федерального закона «О рынке ценных бумаг». Он установил, что эмитентами ценных бумаг, поми­мо прочих юридических лиц, могут быть органы исполнительной вла­сти и местного самоуправления. Кроме того, закон систематизиро­вал терминологию фондового рынка, классифицировал виды ценных бумаг и профессиональной деятельности участников, регламентиро­вал вопросы организации деятельности фондовой биржи.

Важное значение в законе было придано информационному обес­печению рынка ценных бумаг, в частности раскрытию информации эмитентами, ответственности за неправомерное использование слу­жебной информации, рекламе на фондовом рынке. Кроме того, большое значение имел раздел, посвященный регулированию фон­дового рынка, в частности организации деятельности Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг. (До принятия закона, с ноября 1994 г., действовала Федеральная комиссия по ценным бумагам и фон­довому рынку при Правительстве РФ.)

Полномочия комиссии не распространялись на процедуру эмис­сии долговых обязательств Правительства и ценных бумаг субъектов РФ. Была установлена также ответственность за нарушения этого и других законодательных актов РФ, касающихся ценных бумаг, и по­рядок возмещения ущерба в связи с этим.

В том же году указом Президента была утверждена Концепция развития рынка ценных бумаг в Российской Федерации. Она обоб­щила пятилетний опыт развития рынка, а также констатировала факт наиболее высоких темпов мобилизации финансовых ресурсов в стране за счет рынка государственных ценных бумаг.

сирования бюджетного дефицита (ГКО, ОФЗ, ОГСЗ), реструктури­зации внутреннего валютного долга (ОВВЗ), сглаживания дефицита финансовых ресурсов в обращении (КО, налоговые освобождения, векселя), аккумуляции свободных ресурсов посредством денежной приватизации (инвестиционные торги и конкурсы, залоговые аук­ционы и т.д.).

Динамичное развитие рынка государственных долговых инстру­ментов, отмеченное Концепцией, оказало позитивное влияние на бюджетный процесс, способствовало отвлечению средств инвесторов от вложений в суррогаты ценных бумаг некоторых коммерческих структур, оказало доминирующее воздействие на ценовую динами­ку. Однако относительно высокая доходность государственных дол­говых инструментов создавала проблемы привлечения средств на развитие корпоративного сектора экономики и высокой стоимости заимствований на рынке государственного долга.

Концепция определила также общую стратегию государства на рынке ценных бумаг, в частности государства как крупнейшего за­емщика. В документе отмечается, что, несмотря на приоритет Ми­нистерства финансов в части публичных заимствований на отечест­венном рынке за последние годы, их доля в валовом внутреннем продукте была существенно ниже, чем в развитых странах. Поэтому в перспективе государство намеревалось расширить использование фондового рынка для финансирования бюджетного дефицита, в ча­стности для обеспечения целевых программ и обслуживания накоп­ленного государственного долга.

Прогнозировалось, что поступление ресурсов в недалекой пер­спективе приобретет плановый характер в общем контексте бюджет­ной политики, а стоимость заимствований на рынке государственных ценных бумаг будет целенаправленно снижаться. Изменится струк­тура государственных ценных бумаг и прежде всего увеличится эмиссия инструментов рынка капиталов (т.е.

Помимо прочего, концепция предусматривала упорядочение и совершенствование средств и методов регулирования рынка госу­дарственных ценных бумаг. На основе новейших компьютерных тех­нологий предполагалось создание государственной долговой книги, что позволило бы осуществлять прямое владение ценными бумагами всем инвесторам и не принимать на себя риски третьих лиц, связан-

с хранением и обслуживанием этих инструментов. Кроме того, Правительство намеревалось стимулировать максимально широкий доступ всех групп инвесторов на рынок государственных ценных бу­маг, а также активно способствовать развитию расчетных, депози­тарных и клиринговых систем.

Концепция развития рынка ценных бумаг стала основой на­чального этапа осуществления единого государственного подхода к управлению отечественным фондовым рынком, обеспечению со­четания интересов государства и всех групп инвесторов, привлече­нию инвестиций в промышленность, а также усилению защиты

прав инвесторов.

Государственные долгосрочные займы не имели успеха, хотя от­дельные из них продолжали оставаться в обращении. Например, Го­сударственные долгосрочные облигации (ГДО), выпущенные на 30 лет еще в 1991 г. Объем займа составлял 80 млрд неденоминированных рублей и был разбит на 16 траншей. Нарицательная стоимость ГДО равнялась 100 тыс. руб., а купонный доход — 15% к номиналу, вы­плачивается ежегодно. Банк России проводит еженедельную Коти­ровку ГДО.

Наиболее популярным видом государственных ценных бумаг в 1990-е годы бесспорно считались ГКО. В 1993 г. на основании постановления Правительства Министерством финансов и Централь­ным банком РФ было утверждено Положение об обслуживании и об­ращении выпусков Государственных краткосрочных бескупонньгх облигаций (ГКО).

и физических лиц.

Срок обращения разных серий ГКО составлял 3, 6 и 12 меся­цев, а номинал — 1 млн руб. (неденоминированных). Они выпуска­лись в виде записей на специальных счетах депо, не имели купонов и продавались на аукционах со скидкой к номиналу, что при пога­шении определяло доход инвестора. За весь период существования этого рынка в стране доходность ГКО изменялась от 30 до 200%.

Центральный банк, обслуживавший эмиссию облигаций, утвер­дил Временный порядок проведения операций на рынке ГКО в Мо­скве, осуществления расчетов и учета по ним. Этим документом закреплялось двойственная правовая роль Центрального банка на рынке ГКО. С одной стороны, он был представителем должника, т.е. государства в лице Министерства финансов, а с другой — инве­стором, т.е. кредитором государства.

Взаимоотношения Центрального банка и Министерства финан­сов на фондовом рынке, кроме того, регулировались также догово­ром о размещении и обслуживании выпусков ГКО. Согласно догово­ру Центральный банк был уполномочен заключать договоры с диле­рами, т.е. осуществлять допуск профессиональных участников фон­дового рынка на рынок ГКО. Поскольку его обязанностями являлись также организация и обеспечение проведения операций и расчетов по сделкам с ГКО, Центральный банк имел право заключать дого­воры с организациями, которым поручалось осуществление функ­ций депозитария, расчетной и торговой систем. По результатам кон­курса, проведенного накануне размещения первого выпуска ГКО, осуществление этих функций было возложено на Московскую меж­банковскую валютную биржу. При этом ММВБ не имела права вы­ступать в качестве инвестора на рынке ГКО, т.е. совершать сделки от своего имени и за свой счет.

Примерно годом раньше в соответствии с указом Президента «О мерах по урегулированию внутреннего валютного долга бывшего СССР» было положено начало размещению облигаций Внутреннего государственного валютного займа (ВВЗ).

Облигации номинировались в долларах США, их нарицательная стоимость равнялась 1, 10 и 100 тыс. долл. Первоначальный объем эмиссии составил около 8 млрд долл., разбитых на пять траншей со сроками погашения от 1 до 15 лет.

В 1996 г. были проведены дополнительные выпуски облига­ций ВВЗ: по четырем и пяти траншам — на сумму немногим более 1,5 млрд долл.; по шести и семи — на 3,5 млрд долл. Облигации выпускались в бумажной форме с ежегодной выплатой купонного дохода в размере 3% годовых в валюте займа.

Накануне размещения займа Центральным банком был установ­лен порядок осуществления на территории Российской Федерации операций с облигациями ВВЗ. Облигации ВВЗ являлись ценными бумагами на предъявителя и относились к категории валютных ценностей, поэтому был введен запрет на их вывоз за пределы РФ.

В этот же период постановлением Правительства были утвер­ждены основные условия продажи золота путем выпуска Министер­ством финансов золотых сертификатов 1993 г. Нарицательная стои­мость сертификата была эквивалентна стоимости 10 кг золота самой высокой пробы. Эта ценная бумага была именной. Погашение сер­тификатов помимо традиционных способов могло осуществляться путем поставки самого металла. Выбор способа погашения предос­тавлялся держателю сертификата. Сертификат, по существу, пред­ставлял собой государственное долговое обязательство, обеспечен­ное залогом. Здесь прослеживается определенная аналогия с займа­ми 1920-х годов.

Высокая номинальная стоимость сертификата значительно огра­ничивала его обращаемость. Поэтому коммерческие банки практи­ковали дробление золотых сертификатов путем эмиссии производных от них ценных бумаг. Однако эти бумаги не были государственными и во многом теряли привлекательность. В связи с этим первый опыт выпуска золотых сертификатов оказался не вполне удачным: Мини­стерству финансов удалось реализовать не более 30% их эмиссии.

В 1994 г. постановление Правительства «О выпуске казначей­ских векселей 1994 г. Министерством финансов РФ» утвердило ос­новные условия этой эмиссии. Казначейские векселя предполагалось размещать среди юридических лиц в безбумажной форме, что в оп­ределенной степени противоречило сущности векселя как формаль­ного абстрактного обязательства и одновременно оборотной ценной бумаги. В ходе работы с векселями это могло привести к возникно­вению ряда проблем как юридического, так и технического харак­тера. Поэтому спустя почти четыре месяца было принято еще одно постановление о выпуске Государственных казначейских обязательств (КО) и утверждены основные условия их эмиссии. В ^пеР^вои' поло­вине 1996 г. Правительство по объективным причинам решило от­казаться от обращения КО, и Министерством финансов были по­гашены последние серии этих ценных бумаг.

В конце 1995 г. постановлением Правительства «О выпуске госу- _й -владельца

дарственных ценных бумаг, предусматривающих право их

на получение слитков золота» была реализована вторая, более успеш­ная попытка размещения облигаций золотого федерального займа.

В том же году с изданием нормативных документов было начато размещение выпусков среднесрочных облигаций Федерального займа с переменным купонным доходом (ОФЗ-ПК) и серий облигаций Го­сударственного сберегательного займа (ОГСЗ), а в 1996 г. — средне­срочных облигаций Федерального займа с постоянным купонным доходом (ОФЗ-ПД). С 2003 г. в обращении появились долгосрочные облигации Федерального займа с амортизацией долга (ОФЗ-АД).

Период обращения среднесрочных ОФЗ изменялся в пределах от немногим более 1 года до 5 лет. Они выпускались по безбумаж­ной технологии, аналогично ГКО, и имели нарицательную стои­мость 1 млн неденоминированных рублей. Купонный доход ОФЗ-ПК выплачивался ежеквартально и был привязан к средневзвешенной доходности ГКО за определенный период времени. Купонный до­ход ОФЗ-ПД имел неизменный размер за все время обращения об­лигаций и выплачивался также ежеквартально.

Период обращения ОФЗ-АД составляет 2093 дня. Погашение номинальной стоимости облигаций осуществляется частями, а про­цент дохода начисляется на непогашенную часть стоимости и фик-

сируется для каждого купона.

Срок обращения ОГСЗ составлял 1 год, а размер эмиссии — 10 трлн неденоминированных рублей, разбитых на 10 траншей. На­рицательная стоимость облигаций равнялась 100 и 500 руб. Они выпускались в бумажной форме, были предъявительскими и имели четыре купона для ежеквартальных выплат дохода. Размер дохода определялся последней официальной ставкой дохода по ОФЗ-ПК с выплатой дополнительной премии от Министерства финансов РФ.

В 1996 г. в бездокументарной форме были выпущены в обраще­ние облигации Государственного нерыночного займа. Объем эмиссии составил 15 трлн неденоминированных рублей. Облигации не могли обращаться на вторичном рынке, их нарицательная стоимость со­ставляла 1 млн руб., а доход в виде процента к номиналу, установ­ленный Министерством финансов, выплачивался ежегодно.

Еще одним видом ценных бумаг выпускаемых в это время, были Государственные жилищные сертификаты. Они также не имели хо­ждения на рынке, предназначались для граждан страны, лишивших­ся жилья в результате стихийных бедствий и других форс-мажорных обстоятельств, и номинировались в квадратных метрах жилой пло­щади. Сертификаты выпускались в бумажной форме, были именны­ми ценными бумагами с годовым периодом обращения. ?

Помимо эмиссии ценных бумаг Правительство практиковало _так_ же предоставление государственных гарантий по отдельным _ВЬ1Пу_С_ кам корпоративных облигаций. Примером могут служить облигации РАО «Высокоскоростные магистрали», крупнейшим участником ко­торого является государство. Министерство финансов стало гаран­том этих ценных бумаг, а Банк России — генеральным агентом по размещению займа. Продажа облигаций началась в начале 1996 г. на Московской межбанковской валютной бирже и была первым ее опы­том в области корпоративных инструментов.

На российском рынке государственных ценных бумаг начался процесс интеграции в мировую финансовую систему. Во многом это­му способствовал допуск на рынок нерезидентов. Доля их участия на рынке ГКО—ОФЗ составляла, например, в 1997 г. около 30% со­вокупного оборота.

Помимо экспансии внутренних государственных займов в этот период в РФ началась эмиссия международных ценных бумаг. В 1996— 1997 гг. Правительство разместило три выпуска еврооблигаций (ев­робондов). Первый транш, выпущенный в ноябре 1996 г. на 5 лет объемом 1 млрд долл. под 9,25% годовых, разошелся достаточно успешно, преимущественно среди инвесторов из Юго-Восточной Азии. Поскольку Министерство финансов изначально ориентирова­лось на американских и европейских инвесторов, второй транш, выпущенный в марте 1997 г. на 7 лет объемом 2 млрд немецких марок

под 9% годовых, было решено номинировать именно в марках ФРГ.

По косвенным данным участников размещения, этот выпуск ра­зошелся с трудом, и часть эмиссии осталась у андеррайтеров вследст­вие ряда неучтенных эмитентом особенностей рынка. Выпуск третьего транша в июне того же года объемом 2 млрд долл. на 10 лет под 10% годовых не изменил ситуации: 53% займа было размещено в США,

24 — в Азии и 23 — в Европе. К концу рассматриваемого периода цены на российские еврооблигации начали снижаться вследствие кризисных явлений на мировых финансовых рынках.

Практика эмиссии региональных ценных бумаг в России возобно­вилась и наиболее динамично стала развиваться в Москве и неко­торых других крупных центрах. Одним из первых документов, регу­лирующих этот процесс, стало вышедшее в конце 1996 г. постанов­ление Правительства Москвы «О выпуске городских займов Москвы

на ^ 996 1997 ^{гг >>} ® постановлении выделялись два типа ценных

бумаг: связанные с заимствованиями у населения и предназначен­ные для ускорения обращения банковских ресурсов. К первым от­носились московские муниципальные облигации, конвертируемые в акции приватизируемых предприятий, муниципальные жилищные векселя, долговые обязательства, гарантированные Правительством Москвы. Ко вторым — муниципальные земельные векселя и муни­ципальные облигации с земельным купоном.

В конце 1997 г. был принят Федеральный закон «О финансовых основах местного самоуправления в РФ», в котором определялось, что муниципальные — это те облигации, жилищные сертификаты и другие ценные бумаги, что выпускаются органами местного са­моуправления. Граждане и юридические лица, приобретая их, за­ключают договор муниципального займа. Назначением выпуска этих ценных бумаг является реализация программ и проектов развития муниципальных образований. Выпуск муниципальных облигаций обеспечивается имуществом и другими ресурсами местных бюдже­тов. Закон установил, что размер привлечения средств органами мест­ного самоуправления не должен превышать 15% объема расходной

части бюджета того же уровня.

Вскоре практика эмиссии местных ценных бумаг распространи­лась на регионы. В числе крупных эмитентов подобных фондовых инструментов можно назвать г. Челябинск и Челябинскую область. Администрацией Челябинска в соответствии с положением «Об об­служивании и обращении выпусков муниципальных инвестиционных облигаций» (МИО), принятым в апреле 1997 г., была предпринята ус­пешная попытка размещения бескупонных облигаций номинальной стоимостью 1 млн неденоминированных рублей и общим объемом

50 млрд РУб-¹ Эмиссия осуществлялась отдельными сериями со сроком обращения 6 месяцев для неограниченного круга инвесторов. МИО выпускались в бездокументарной форме и являлись именными цен­ными бумагами. Средства, вырученные от их реализации, направля­лись на финансирование городских инвестиционных программ. Вы­полнение обязательств по займу гарантировалось решением Челябин­ской городской Думы. МИО котировались на Южно-Уральской фон­довой бирже. Срок их обращения завершился в декабре 1997 г. Эмис­сия муниципальных ценных бумаг городом продолжается и сегодня.

В 1995 г. администрация Челябинской области осуществила эмис­сию областных краткосрочных бескупонных облигаций (ОКО) но­минальной стоимостью 100 тыс. неденоминированных рублей на об­щую сумму 50 млрд руб. Первый выпуск имел успех, и в дальней­шем эмиссия ОКО приобрела регулярный характер, а общая сумма заимствований последующих выпусков возросла в два раза. Срок обращения облигаций составлял 6 месяцев. Они выпускались в без­документарной форме, являлись именными ценными бумагами и бы­ли предназначены для неограниченного круга инвесторов. Решения об их выпусках принимались областной Думой. Срок окончания размещения ОКО завершился в июне 1998 г. Эмиссия и обращение ценных бумаг Челябинской области продолжаются.

Еще одним направлением развития российского рынка субфеде- ральных ценных бумаг стала эмиссия еврооблигаций в регионах. Поло­жительный опыт таких эмиссий имели Москва, Петербург, Нижего­родская область. Челябинская и некоторые другие области (например, Екатеринбургская, Пермская) предполагали осуществить такие эмис­сии. Их проекты были одобрены Министерством финансов, одна­ко ухудшение экономической ситуации в стране не позволило реа­лизовать их.

Администрация Челябинской области для получения необходи­мого в этом случае кредитного рейтинга подготовила документацию для представления в международные рейтинговые агентства Moody's Investors Service и Standard & Poor's Corporation. Екатеринбургская область получила от этих организаций рейтинг, соответствовавший общероссийскому в то время, — ВВ.

Объем выпуска еврооблигаций Челябинской области, номини­рованных в долларах США, предполагалось осуществить в размере 300 млн долл. Срок их обращения должен был составить 5 лет, а ку­понный доход, выплачиваемый раз в полгода, — около 10% годовых в той же валюте. Елавным менеджером проекта по итогам конкурса стал американский инвестиционный банк Morgan Stanley, а _соме_

Литвиненко Л. jy Нишатов Н.П., УдалищевД.П. Рынок государственных цен­ных бумаг. М.гЮНЙТИ, 1998.

неджером ^— российский Автобанк. Основную часть привлеченных средств планировалось использовать для вложений в инвестицион­ные проекты области, а остальное — как ликвидные активы для обеспечения купонных выплат по облигациям. Улучшение эконо­мической ситуации в стране в последующие годы позволило возоб­новить эту деятельность.

19.1.