3.8. ОЦЕНКА ЭКОНОМИЧЕСКОЙ ЦЕЛЕСООБРАЗНОСТИ ПРИВЛЕЧЕНИЯ ЗАЕМНЫХ СРЕДСТВ

При привлечении заемного капитала необходимо решить две противоречивые задачи: минимизировать финансовый риск, свя­занный с привлечением заемного капитала, и, с другой стороны, увеличить рентабельность собственного капитала за счет исполь­зования заемных средств. Тем самым необходимо определить границу экономической целесообразности привлечения заем­ных средств. Механизм оценки влияния использования заемных средств на рентабельность собственного капитала основывается на соотношении, получившем название эффекта финансового рычага.

Эффект финансового рычага — это приращение к чистой рен­табельности собственных средств (изменение показателя прибыли на акцию), получаемое благодаря использованию кредита (заемно­го капитала), несмотря на платность последнего. Таким образом, эффект финансового рычага отражает принцип роста доходов соб­ственников за счет привлечения заемных средств.

Используя этот показатель, можно определить эффективность соотношения собственных и заемных средств и рассчитать макси­мальный предел банковского кредитования, за порогом которого нарушается финансовая устойчивость предприятия. Уровень фи­нансового рычага зависит от условий кредитования, уровня нало­гообложения, наличия льгот при налогообложении кредитов, зай­мов, ссуд и порядка оплаты процентов по кредитам, займам и др.

Эффект финансового рычага (ЭФР) измеряется дополнитель­ной рентабельностью собственного капитала, полученной за счет использования заемных средств (кредитов) по сравнению с рента­бельностью капитала финансово-независимой организации:

ЭФР = (1 - Н/100) • (ЭР - ССПС) • зк/ск.

Дифференциал рычага Плечо рычага

МС Н_п — ставка налога на прибыль, %; ЭР — экономическая рен- Мбсльность, %; ССПС — средняя расчетная ставка процентов по кредитам (заемным средствам); ЗК — стоимость заемного капита­ли, СК— стоимость собственного капитала.

Что касается показателя экономической рентабельности, то он Определяется как отношение прибыли до уплаты процентов и на- ЮГОВ (в российской практике — прибыль до налогообложения МЮС платежи за пользование заемными средствами (проценты V уплате)) к средней стоимости активов предприятия.

На основании формулы эффекта финансового рычага можно (формулировать два важнейших правила.

• Если новое заимствование приносит предприятию увеличение уровня эффекта финансового рычага, то оно выгодно. Но при этом необходимо внимательно следить за состоянием диффе­ренциала: при наращивании плеча финансового рычага креди­тор склонен компенсировать возрастание собственного риска Повышением процентной ставки по кредиту.

• Риск кредитора выражен величиной дифференциала: чем боль­ше дифференциал, тем меньше риск, и наоборот. Рассмотрим пример. Имеются два предприятия с одинаковым

уровнем экономической рентабельности 20%. Единственное раз­личие между ними состоит в том, что одно из них (предприятие А) НС пользуется заемными средствами (кредитами), а другое (пред­приятие Б) привлекает в той или иной форме заемные средства. Необходимо сравнить рентабельность собственных средств пред₇ Ириятий А и Б, обусловленную различной структурой источников финансирования этих предприятий.

Как видно из табл. 3.3, при одинаковой экономической рента­бельности налицо различная рентабельность собственных средств, Получаемая по причине различной структуры источников финан­сирования предприятий А и Б.

Эффект финансового рычага по американской концепции основан на приоритетной роли фондового рынка в принятии финансовых реше­ний. Идея состоит в оценке уровня риска по колебаниям прибыли, вызванным финансовыми издержками фирмы по обслуживанию долга.

В рамках этого подхода ключевым является показатель прибыли, приходящейся на акцию (Earnings per Share — EPS), который получил официальное признание и в нашей стране. Так, ПБУ 4/99 пре­дусмотрело необходимость раскрытия акционерным обществом информации о прибыли, приходящейся на акцию, в двух величи­нах: базовой прибыли (убытка) на акцию и разводненной прибыли (убытка) на акцию.

В соответствии с Методическими рекомендациями по раскры­тию информации о прибыли, приходящейся на одну акцию, ут­вержденными приказом Минфина России от 21.03.2000 № 29н, алгоритм расчета таков.

Для расчета базовой прибыли (убытка) на одну акцию необходимо из чистой прибыли вычесть сумму дивидендов по привилегирован­ным акциям и полученный остаток разделить на средневзвешен­ное число обыкновенных акций.

Для расчета разводненной прибыли (убытка) на акцию предпо­лагается, что все конвертируемые ценные бумаги конвертирова­ны в обыкновенные акции. После этого чистую прибыль делят на суммарное количество обыкновенных акций с учетом числа по­лученных в результате конверсии конвертируемых ценных бумаг. Тем самым величина разводненной прибыли (убытка) на акцию

Показывает максимально возможную степень уменьшения при­были (увеличения убытка), приходящейся на одну обыкновенную *кцяю акционерного общества, в случаях конверсии всех конвер- шрусмых ценных бумаг акционерного общества в обыкновенные *кции (к конвертируемым ценным бумагам относятся привиле- шрованные акции, облигации и другие ценные бумаги) при ис­полнении всех договоров купли-продажи обыкновенных акций )г эмитента по цене ниже их рыночной стоимости.

Рассмотрим пример. По итогам 2004 г. чистая прибыль откры­того акционерного общества «Парус» составила 500 ООО руб. Сред­невзвешенное число обыкновенных акций общества при этом со­ставило 11 ООО шт. Кроме того, в 2004 г. фирма выпустила 1000 Привилегированных акций с правом получениядивидендоввсумме К) руб. на акцию и правом конвертации одной привилегированной цлши в три обыкновенные. Рассчитайте базовую и разводненную Прибыль на одну акцию.

Для расчета базовой прибыли на акцию (П_6а) необходимо из чис- №Й прибыли (ЧП) вычесть сумму дивидендов по привилегирован­ным акциям (Д) и полученный остаток разделить на средневзве­шенное число обыкновенных акций (СК_а). Отсюда имеем:

ЧП-Д 500 000 - 20 000 .. _ ба ⁼ "СК7⁼ ГТООО =43,64 руб.

Для расчета разводненной прибыли на акцию (П ) предполага­ется, что все привилегированные акции обменены на обыкновен­ные. После этого чистую прибыль (ЧП) необходимо разделить на Суммарное количество обыкновенных акций с учетом полученных || результате конвертации привилегированных акций (СК). Про­изведем расчет:

- ЧД- 500 000 500 000

^пра СК 11 000 + (1000' 3) 14 000 Идея финансового рычага по американской концепции та же, НТО и у производственного: оценить уровень риска по колебаниям Прибыли, вызванным постоянной величиной (в данном случае фи­нансовыми издержками предприятия по обслуживанию долга).

__ АЕ/>5/£/>5 _ (Р-_а)-Х-Е

АЕВ1Т/ЕВ1Т (Р-а)Х-Е-1>

Где ЕВ1Т— прибыль до уплаты налогов и процентов; Р— цена про­екта; а — удельные переменные затраты; ЛГ— количество продан­ных изделий; Е— постоянные затраты; / —сумма выплачиваемых Процентов по всем заемным средствам.

Финансовый рычаг по американской концепции характеризу­ет процентное изменение показателя прибыли, приходящейся на акцию (EPS) при изменении на 1% прибыли до уплаты процентов и налогов (EBIT) и определяется отношением прибыли до уплаты процентов и налогов к налогооблагаемой прибыли. Под заемным капиталом здесь подразумеваются все привлеченные средства с твердо установленной ценой: кредиты банков, облигации, приви­легированные акции, если по ним предусмотрены фиксированные дивиденды, так как показатель EPS характеризует долю прибыли, приходящейся на владельцев обыкновенных акций.