3.4. Средневзвешенная и предельная стоимость капитала

1) акционерам необходимо выплачивать дивиденды;

2) владельцам корпоративных облигаций — проценты;

3) банкам — проценты за предоставленные ими кредиты и т.

Структура источников финансирования активов существенно разли­чается по видам предприятий и сферам предпринимательской деятельно­сти. Неодинакова также цена привлечения каждого источника средств. Поэтому интегральным (обобщающим) измерителем стоимости капитала служит его средневзвешенная стоимость (Weighted Average Cost of Capi­tal, WACC).

Средневзвешенная стоимость капитала (WACC) выражает минималь­ную норму прибыли, которую ожидают инвесторы от своих вложений. Вы­бранные для реализации проекты должны иметь хотя бы не меньшую до­ходность, чем WACC. Устанавливают WACC как средневзвешенную величину индивидуальных стоимостей (цен), в которые обходится корпо­рации привлечение различных источников средств: акционерного капи­тала, облигационных займов, банковских кредитов, нераспределенной прибыли и др.

В отличие от внешних источников долевого и долгового финансирова­ния нераспределенная прибыль служит внутренним источником. На пер­вый взгляд кажется, что это бесплатный источник, не связанный с финан­совым рынком. Чистая (нераспределенная) прибыль (после налогообло­жения) принадлежит владельцам компании (ее акционерам). Именно они решают, вложить ли денежные средства в производство или направить их на выплату дивидендов. В результате нераспределенную прибыль рас­сматривают как собственный капитал, вкладывая в который, акционеры желают получить дополнительный доход (прибыль). Поэтому стоимость нераспределенной прибыли обычно приравнивают к стоимости капитала, полученного от размещения обыкновенных акций.

Стандартная формула для вычисления WACCследующая:

WACC = f_jlX_ixY_i, /=1

где Ц_;- — цена i-го источника средств, %; У, — удельный вес г-го источника средств в их общем объеме, доли единицы; п — количество источников средств (г =1,2, 3... п).

С позиции риска WACC устанавливают как безрисковую часть нормы прибыли на вложенный капитал (обычно равна средней норме доходно­сти по государственным ценным бумагам).

Концепция WACC многогранна и связана со многими финансовыми вычислениями. В повседневной практике возможен экспресс-метод, в ко­тором за WACC принимают среднюю ставку банковского процента (Ке) по рублевым, валютным кредитам и депозитам. Подобный подход вполне логичен, так как при выборе варианта инвестирования ожидаемая рента­бельность инвестиций (Ри) должна быть выше средней процентной став­ки за кредит (Ри > Ке).

WACC используют для принятия управленческих решений (инвести­ционных и финансовых) при:

1) дисконтировании денежных потоков по реальному проекту в про­цессе приведения их будущей стоимости к настоящей и определе­ния чистого приведенного эффекта (Net Present Valve, NPV). Если NPV больше нуля, то проект допускают к дальнейшему рассмотре­нию;

2) сравнении WACC с внутренней нормой доходности (Internal Rate of Return, IRR) проекта. Если IRR > WACC, то проект может быть одобрен как обеспечивающий интересы инвесторов и кредиторов. При IRR = WACC инвестор безразличен к данному проекту.

При условии IRR < WACC проект отвергают как убыточный для ин­вестора;

3) решении вопроса о слиянии или поглощении компании;

4) текущей оценке капитала предприятия (принимают ставку дискон­тирования денежных потоков, получаемых всеми владельцами ка­питала);

5) принятии финансовых решений (например, об обмене прежних об­лигаций на облигации нового выпуска, обосновании величины чис­того оборотного капитала и т.

Пример

Исходные данные для расчета \VACC представлены в табл. 3.1. Таблица 3.1. Расчет ИМСС по ОАО

WACC= 16% х 0,5 + 13% х 0,1 + 8% х 0,05 + 12% х 0,15 + 3% х 0,2 =

= 12,1%.

Учетная ставка Центрального банка России на 2007 г. установлена в 10,5%. Если кредит выдают по учетной ставке, то привлечение капитала по WAСС-12,1% для ОАО невыгодно. Однако следует принимать во вни­мание и среднюю процентную ставку, сложившуюся на региональном кредитном рынке. Если она ниже, чем WACC, то подобное соотношение неблагоприятно для акционерного общества, и наоборот.

Взаимосвязь оценки текущей и будущей стоимости капитала корпора­ции обеспечивают с помощью показателя предельной стоимости капита­ла (Marginal Cost of Capital, MCC). Он характеризует прирост к сумме ка­ждой новой его единицы, дополнительно привлекаемой в хозяйственный оборот. Предельная стоимость капитала выражает те затраты, которые компания вынуждена будет понести для воспроизводства требуемой структуры капитала при сложившихся условиях финансового рынка. На­пример, корпорация предполагает реализовать новый инвестиционный проект по освоению нефтегазового месторождения.

МСС = А\¥АСС/ АС, где А\VACC — прирост средневзвешенной стоимости капитала в прогноз­ном периоде, %; А С— прирост объема всего капитала, дополнительно при­влекаемого корпорацией в прогнозном периоде, %.

Пример

В будущем году ожидают, что прирост У/АСС составит 4%, а всего ка­питала - 2,0%. Тогда МСС будет равен 2,0% (4,0 / 2,0).

Привлечение дополнительного капитала за счет собственных и заем­ных средств на каждом этапе развития компании имеет свои пределы. Так, рост собственного капитала за счет чистой прибыли ограничен ее объе­мом. Увеличение выпуска эмиссионных ценных бумаг сверх емкости фон­дового рынка возможно только компанией-эмитентом при высоком уровне дивидендных и процентных выплат акционерам и облигационерам. При­влечение дополнительного банковского кредита сопровождается повыше­нием кредитного и процентного рисков для заимодавцев. Кроме того, кредитные ресурсы коммерческих банков не безграничны. Подобную ситуацию на кредитном рынке руководство корпорации должно учиты­вать в процессе принятия управленческих решений.

Предельную стоимость капитала рекомендуют сравнивать с ожидае­мой нормой прибыли по отдельным финансовым операциям и проектам, для осуществления которых требуется дополнительное привлечение ка­питала. Для определения границы эффективности использования допол­нительно привлеченного капитала применяют показатель предельной эф­фективности капитала (ПЭК):

ПЭК = АР_к/А1К4СС, где АР_К — прирост уровня рентабельности всего капитала, %; А\VACC — прирост средневзвешенной стоимости капитала, %.

Пример

По прогнозу корпорации на следующий год АР_К составит 6%, а при­рост \VACC - 4%. Тогда ПЭК = 1,5% (6 / 4).

Рассмотренные критерии оценки позволяют осуществлять сравни­тельный анализ капитала, дополнительно привлекаемого из различных источников (внутренних и внешних), для финансирования деятельности корпорации.